下周有两件大事：
其一、美国大选，究竟谁上台？
其二，人大常委会，确定放多少水刺激经济？
一内一外，两件大事，非常重要，因为这两件大事，会深远影响中国经济、中国房地产未来3年的关键走向！
回首往昔，相信地产人、一定忘不了特朗普第一个任期，即特朗普1.0时期（2016年到2020年）对中国开启贸易战，对中国商品加征关税，且限制中国企业对美投资，同时，也严控美国企业技术流出，最终给中国经济带来很大影响。
原本很多投资人认为，中国会因此放松地产调控，以此通过地产行业的刺激拉升，来对冲出口的下行。但事与愿违，中国地产行业在2016-2020年政策反而不断持续收紧。2016年930开启全国层面严格调控，2018年资管新规、2019年银监23号文，2020年的三道红线、贷款集中度管理。地产行业非但没有市场预期那样，成为中美贸易战时“拉动经济增长”的马车，反而陷入了超级严格的全方位调控和洗牌。
如今站在2024年11月新时刻，又迎来特朗普又将大概率上台的新竞争格局。假设特朗普上任，那么，新时期，他对中国经济乃至房地产会有哪些直接影响和间接刺激？
站在这个敏感且重要时刻，来自嵩山论市的知名专家王嵩给出了精彩研判，老潘特别针对性总结，分享给地产中高层。
part1
特朗普1.0时期，对中国经济和楼市的影响
特朗普的第一个任期，核心战略就是对华发起贸易战。
2018年3月23日，特朗普签署对华贸易备忘录，宣布可能对从中国进口的600亿美元商品加征关税。7月，美国对价值340亿美元的中国商品征收25%的关税，标志着中美贸易战的正式开始。9月，美国又宣布对从中国进口的2000亿美元商品征收10%的关税，并表示将在2019年年初将关税提高到25%。同时，美国政府在特朗普第一个任期，还限制中国企业投资美国，并打压中国高科技产业，限制美国对中国正常的技术输出。
其一、在特朗普贸易战影响下，中国出口受到冲击，中国经济动能下滑。
在2018年贸易战措施落地之后，2019年全年中国对美出口金额较2018年同比下降了12.90%，对美贸易顺差也同比下降8.90%。2019年，中国对美出口金额占出口总量的比重由2018年的19.24%下降至16.75%，对美出口下滑拖累了中国出口约2个百分点。
而贸易战对中国GDP的影响，根据摩根斯坦利测算，美国对中国2000亿美元商品征收10%关税，会对中国GDP产生0.3%的影响。
而与此同时，中国整个“金融去杠杆”新战略，也凸显了经济的“调速换挡”。这里我们使用地产开发计划总投资金额（因其数值稳定，且同时约束投资和融资）同比增速，和中国对美国出口金额同比增速作比较，发现2016-2020年特朗普1.0时期，中国的经济动能调速换挡，且对美出口受到重创。
其二、特朗普1.0时期，中国地产调控维持收紧，资金面严重收缩！
在中美贸易战火热的2018-2019年，很多投资者对地产寄予厚望，认为政府会在此时提振地产行业、放松调控，用地产增长对冲出口下行。
但是事与愿违，在特朗普2016-2020年任期，2016年930开启全国层面严格调控，首先是2016年四季度，交易所推出《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》，从此地产债进入借新还旧时代，意味着资金面严重收紧。
而2020年8月推出的“三道红线”和2020年底推出的“贷款集中管理”，对地产行业的融资影响更大，很多房企的存货扩张，得不到融资支持，整个的开发销售周期和杠杆周期存在错位，最终引发2021年下半年开始的地产批量信用风险。在这之后，地产行业融资持续进入漫长“低谷期”。
所以，特朗普1.0时期的贸易战，并没有引发地产行业的放松和提振，反而迎来的是更加严格的调控和融资限制。民企地产债在特朗普结束任期之后，也长期陷入净融资低谷。
图：民营房地产公司债券净融资趋势
图：民营房企债券净融资近10年走势 part2 特朗普2.0
对中国房地产和经济的纵深影响
当下看，特朗普，有很大概率再度当选，而且会继续执行他第一个任期的对华政策，持续将中国视为最大对手，从技术、贸易、地缘政治等多个方面限制中国。
1，特朗普2.0：中国经济潜在增长动能会减弱整体上看，特朗普当前竞选民调上有优势。
面对潜在的特朗普2.0时代，中国地产如果继续拖累中国经济，那么我们将面临更加严苛、波动更大的世界经济环境，中国经济潜在动能会减弱，中国的国际竞争力也会下降。
我们发现，中国经济的一个重大问题，就是各类生产要素效率开始下降，而房地产的拖累，又导致传统的投资拉动模式传导不畅，甚至对资金支持产生“流动性陷阱”，整个经济也有“缩表”的走势。
图：地产拖累制造业，工业企业利润持续下行，嵩山论市此外，地产行业的不景气，也宣告了土地财政模式的终结，地方政府土地出让金收入下降，原本用于支持地产复苏和基建的财政支出也开始明显下降。地产的下行筑底也加重了地方政府的杠杆负担。而特朗普2.0的潜在贸易战，也会拖累很多“出口导向”城市的地方财税。
2，特朗普2.0：基于1.0教训，解绑企稳地产特朗普1.0时期，中国地产行业一大教训就是——仍没意识到地产下行风险对经济的鲜明拖累——既没有通过提振地产来对冲出口下行，也没有系统性降低经济体系对地产行业的依赖（一鲸落并未有万物生）。
对于潜在的特朗普2.0时期，中国经济需要吸取1.0时期的教训。
926政治局会议上，官方对于地产的定位是“严控增量”和“止跌回稳”，更多意义上并没有重回刺激地产拉动经济的老路，而是目标在于企稳，在于针对性解决地产行业保交付、存量债务违约等棘手问题。
2023年以来的经济整体趋势，仍然是降低宏观经济对地产的依赖度。后续潜在特朗普2.0时期，地产行业的定位在于“价格回稳”，而非投资拉动，指望地产销售、开发投资重回高峰期，爆涨期。
当前地产行业供给端已收缩明显，而后续中国房地产增量政策的重点在于“去库存”、“稳价格”，而非“扩投资”！
图：地产增量供给端已经被动收缩明显 嵩山论市
长期看，地产行业对中国经济的贡献，也会逐渐被其他行业接棒。
尽管潜在特朗普2.0时期汽车出口会受到严格限制，但是从2020年开始的中国汽车出口景气，已然让我国汽车出口世界第一，后续即使受到特朗普2.0的冲击，仍然有很大的想象空间。不妨看看下图
图：中国汽车出口数量已经世界第一 嵩山论市
3，特朗普2.0，房价企稳核心意义在于控制金融风险如果特朗普再次上台，全球经济的波动会增大，而中国则是首当其冲，无论是潜在的贸易战2.0，还是各种无形的战略钳制，美国会在接下来四年继续甚至加码限制中国发展，因此，中国未来的经济稳定，就格外重要。
首先，Trump意味着更大的波动
对金融投资者，特朗普的风格，是“不按套路出牌”。最近的特朗普交易，也是隐含了交易市场更大的波动性。
很有趣的是，本身代表特朗普选情的股票DJT（特朗普科技媒体集团）股价波动性也较大，特别是10月29日以来已经下跌超过30%。而同一时期金价不断攀高，也是体现了市场对于潜在特朗普2.0的避险情绪。
其次，对中国房价隐含的金融风险
特朗普2.0时期，中国的地产和宏观经济，一定要把控房价失速下行的风险。所以926政治局会议对地产的表述，也是以“止跌回稳”为核心。首先，住房是居民家庭占比最大的资产，房价也体现了居民资产的估值中枢，如果房价持续下跌，居民会被动缩表。而大量的住房被用于按揭贷款的抵押物，如果房价持续下行，实际上抵押物的价值面临重估。按照过往按揭抵押率70%的标准，房价下跌30%就有可能会跌破抵押价值。当然，中国并没有美国那么严格的“foreclosure”（抵押物提前赎回）要求。2008年美国次贷危机时，房价下行，大量按揭触发抵押物提前赎回，导致很多家庭破产。而对于中国，房价的持续下行，隐含了抵押物的不足，最终会体现在商业银行的不良贷款上，我们也发现，2021年房价开始负增长，对应都是银行体系不良贷款规模上升。
图：房价与不良贷款规模
此外，房价下行还会损害银行的净息差。2024年二季度，商业银行整体净息差已经下降至1.54，大行净息差仅有1.46，整体上这也与房价下跌趋势一致。后续金融机构和监管预计对房价下跌的承受逐渐接近极限，重点城市房价的“金融风险底”，很可能会在未来一年形成。其三、全国房价的止跌回稳，可能在近两年实现。
住宅本身有金融资产的属性，其定价核心机制也是通过利率。而目前市场研究者喜欢把二手住宅的租金回报率，作为房价定价的锚。央行二季度的货币政策报告中也提到——随着经济的逐步恢复，长期看租售比有望提升至3%以上，将高于多数资产回报率。而我们将重点城市北上深的二手住宅租金回报率，与1年期国债收益率比较，发现北上深的租金回报率均已超过1年期国债回报率。在特朗普2.0时期，房价的稳定至关重要，不仅影响了中国的金融系统风险，还影响了中国的利率传导和定价机制。而如果核心城市租金回报率明显超过同期国债甚至长期国债收益率，那么全国房价的止跌回稳可能会在近两年实现，那些认为中国房价面临日本模式下行20年的论调则将被戳破。part3
特朗普2.0，中国核心应对策略是“财政+货币”联动
特朗普在施政方针中，始终强调降息对提振美国经济的重要性。
后续如果特朗普再次上台，市场普遍预期他会挑战美联储独立性，同时美联储降息的节奏可能发生变化。
判断1：特朗普2.0，不会改变美国降息周期
之前特朗普曾经，批评美联储9月降息50bp，认为降息节奏过快，有政治因素。但是特朗普如果再次上台，一样会推进美联储降息，而且会加大美国政府对美联储的影响。周五公布的美国就业数据，新增非农就业人数1.2万人，较上月减少21.1万，低于市场预期的10万，前两月数据分别下修8.1万、3.1万，合计下修11.2万人。当然较弱的就业数据，受飓风因素影响较大，但是后续降息必要性也进一步凸显。而特朗普8月在全国黑人记者协会年会上表示，如果当选他会推动大幅降息。相比于哈里斯，特朗普对更高通胀的接纳程度更高！
判断2：美联储降息下，中国货币宽松空间势必提升
整体上看，中国的货币政策是独立于美联储的。
即并不一定美联储降息周期开启，就代表中国会跟随政策。
在过往的经济周期，比如06-07年，14-15年，17-18年还有22-23年，中国和美国的货币政策，就有方向上的差异。如下图可见证“不同频”。
图：中美政策利率变化，嵩山论市
但是，在当前形势下，中国降息来源于经济的内在诉求，特别是我们观察青年失业率和工业企业利润指标，都指向了四季度的持续货币宽松。在9月美联储降息之后，一定程度上人民币汇率对降息的约束打开，货币宽松空间扩大。其实8月后，日元套息交易逆转，美元的汇率就有所下降，其实国内降息就已经具备了条件，后续四季度进一步降息、货币政策继续宽松是可期的。判断3：中国核心应对策略是“财政+货币”联动
潜在的特朗普2.0，对中国地产和宏观经济的冲击，一方面是遏制中国经济动能，不仅仅拖累出口贸易，还影响固定资产投资。另一方面，特朗普2.0会加剧经济的波动性，影响中国的资产估值中枢和金融风险。
而面对特朗普2.0，地产领域核心的应对手段，正是“财政+货币”协同，也就是我们之前多次强调的——即救地产救经济，“财政赤字货币化”最有效！
而过往的经验，特别是2014-2018年PSL与棚改结合，大大提升了中国资金的周转效率，也带动了地方财政积极投入固定资产投资中。
过往3年，很多地产刺激政策，并不是政策本身不到位、难执行，而是整体经济有流动性陷阱和缩表倾向，叠加上地方财政短收，资金落实难、投放意愿不足。而潜在的“财政+货币”联动，会推动地方政府敢于负债、优化负债。所以下周的人大常委会，也势必会推出放松地方财政限额的举措。
这里我使用过往PSL投放规模，和地方财政的“土地出让收入安排的支出”（多用于城市建设、征地、土地平整）对比，发现货币投放支持下，财政政策的积极倾向可以得到保持和放大。
值得一提的, 中国这一轮924年组合拳救市的内在逻辑，与之前不一样
从过往的周期看，我们发现调控放松-收紧是存在周期循环的。即房地产政策周期循环的内在机理，就是房价增速和人均可支配收入增速的变化。即当房价增速接近或超过人均可支配收入增速的时候，就会触发调控收紧，比如2016年的930。而当房价增速下行，与人均可支配收入增速出现差距的时候，就有放松调控的推出。比如2014年930地产调控全面放松。而2021年之后，地产价格开始下行，几乎没有向上的周期变化，政策的过度收紧也变成了常态。当前政策重新回到支持地产行业”止跌回稳“，回稳的内在含义，也是恢复地产行业的周期波动，同时回归行业调控的正常应对逻辑。之所以我们认为2024年9月开始的地产新政，跟2022年以来的多轮政策，比如三支箭、三大工程、517新政，内在机理和外在效果均不同，核心的差异就在于当前房价下行幅度，已经大幅偏离人均可支配收入增速，所以926政治局会议强调地产的核心要求也是”止跌回稳“。而在”财政+货币“政策联动下，政府的负债意愿和政策资金投放意愿变强，货币支持到位，可以扭转整体经济的流动性陷阱和缩表氛围，最终中国也会改变”通缩“的外部印象。这一切，下周就有结论了！