（学之智经济原创）
日前，人民银行决定暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。从2024年8月以来，央行连续5个月采取了持续性国债净买入操作。当前央行发布消息暂停购买国债，表明央行的国债买卖操作策略出现显著变化。这样的策略变化并非孤立事件，而是在当前经济形势下的一种权衡和调整，蕴含着央行稳定国债市场供求状况、维持国债收益率曲线稳定、防范金融市场风险以及提升货币政策灵活性的综合考量。
首先，在国债市场方面。
我国的国债市场发展时间不长，市场规模相较于经济体量而言仍然偏小，相对不够成熟，离不开央行以及相关部门的审慎管理。从2024年8月到11月，政府债券迎来发行高峰，大量超长期特别国债、地方专项债、再融资债券向市场投放。为了维持市场供需平衡，确保流动性稳定，央行自2024年8月至12月在公开市场合计买入了国债1万亿元。随着政府债券发行高峰的结束，2025年1月之后央行再继续大规模买入国债已经无必要。因此，央行暂停在二级市场国债买入操作是较为适宜的。
同时，央行将对国债市场动态进行密切关注，后续将视国债市场供求状况择机恢复操作。这表明，如果国债市场供给再次加大，央行后续可能仍将在公开市场开展国债买入操作。相反，如果国债市场出现供给短缺，央行则可能在二级市场卖出国债。根据中央经济工作会议精神，预计2025年超长期特别国债发行规模将进一步加大，国债市场供给扩大将是大概率事件。由此判断，未来央行重启公开市场买入国债操作的可能性仍然存在。
其次，在国债利率方面。
从历史经验来看，我国10年期国债收益率通常在隔夜常备借贷便利（SLF）利率上下波动，同时明显高于定期存款利率。然而，随着国债收益率持续下降，已经显著低于SLF利率，也已经明显低于3年前定期存款利率，并且逐渐逼近1年期定期存款利率。2024年以来，10年期国债收益率从年初的2.6%附近下行至1.6%附近；而隔夜SLF利率仍然在2.35%，3年期和1年期定期存款利率分别为2.75%、1.5%。这表明，国债收益率的持续下行并不与其他利率走势同步，存在超调现象，不利于利率走廊保持稳定。
理论上，虽然国债作为无风险债券是较为安全的资产，但是银行存款的风险应该更低，国债收益率理应高于银行存款利率。目前，10年期国债收益率已经低于3年期定期存款利率并且接近1年期定期存款利率，意味着通过投资国债获得的票息带来的收益优势相对存款而言已经没有明显优势。对于投资者而言，这将使得国债的吸引力明显减弱，定期存款似乎成为更加稳健的选择。此时，央行暂停从公开市场买入国债，有助于抑制国债收益率单边下行趋势，将对维持利率市场的稳定性起到积极作用。
再次，在货币政策方面。
公开市场操作是央行通过金融市场与金融机构进行有价证券的买卖活动，以此调节市场流动性的行为。其中，买卖国债是最常见的操作之一。当央行买入国债时，它实际上是在向市场注入流动性，因为央行支付的是现金，而收到的则是国债这种非现金资产。相反，当央行卖出国债时，它则是在从市场收回流动性。当前，央行宣布暂停买入国债后，意味着通过国债投放的流动性将减少，表明当前央行倾向于维持市场资金的紧平衡状态，以实现对通货膨胀的预期管理和防范资金空转。
短期内减少国债的购入，意味着央行没有将全部货币政策工具一次性用尽，而是为后续可能的经济形势变化和政策调整预留了操作空间。同时，减少国债的购入，也为后续采取其他货币政策工具预留了操作空间，央行在实施货币政策时能够更加灵活和更加主动。根据央行近期的多次表态，2025年货币政策趋向于适度宽松。这意味着央行将综合运用多种货币政策工具，保持流动性充裕，支持实现全年经济社会发展目标。除了采取公开市场国债买卖操作以外，还可能适时降准降息，以及研究设立新的创新金融工具。
最后，在金融风险方面。
国债是由中央政府发行的债券，本息偿付以国家信用为担保，国债持有者到期时通常可以无条件地收回本金并获得约定的利息，不存在投资风险。但是，国债投资仍面临一些潜在风险。
一是利率风险。长期国债的票面利率在发行时是固定的，如果市场利率下行，国债的市场价格会上升，看似对投资者有利。但反过来，如果市场利率上升，国债的市场价格就会下跌，投资者可能面临资本损失。
二是流动性风险。虽然国债通常具有较高的流动性，但在某些极端情况下，如市场恐慌性抛售，国债的流动性可能受到影响，投资者可能难以在需要时及时卖出。
三是市场情绪和预期风险。国债的市场价格还受到市场情绪和预期的影响。当市场情绪悲观或预期未来经济不景气时，国债价格可能下跌，投资者可能面临资本损失。
因此，央行在公开市场买卖国债还应关注金融稳定和市场投资风险。当前央行调整国债买卖操作策略，是一种市场预期管理的有效做法，也是对金融市场风险进行防控的一种措施。一方面，通过公开宣布暂停国债买入操作，向市场传递清晰的政策信号，有助于降低投资者对国债的抢购预期，减少市场恐慌和不确定性，起到维护金融市场稳定的作用。另一方面，央行公开宣布政策调整，可以增强政策的透明度，使投资者和市场参与者能够更好地理解央行的政策意图和市场走向，降低信息不对称风险，确保市场公平、透明、有序运行。
（原创作品，请关注学之智经济）
