奇怪吗

为何美元与美股商品市场共同下跌

而 金价无恙？

2024年05月31日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

来源：杨易君黄金与金融投资

周四国际现货金价以2339.22美元开盘，最高上试2351.66美元，最低下探2322.51美元，报收2342.86美元，上涨5.87美元，涨幅0.25%，日K线呈先抑后扬，回调抵抗小阳线。

周四美元指数以105.1点开盘，最高上试105.17点，最低下探104.61点，报收104.73点，下跌390点，跌幅0.37%，日K线呈震荡下行中阴线。

周四：

Wellxin贵金指数下跌1.01%；

国际现货银价大幅下跌2.45%；

国际现货铂金价格下跌0.98%；

国际现货钯金价格下跌0.87%，并继续创出一个月新低；

NYMEX原油价格下跌1.78%；

伦敦基本金属全面大幅下跌：伦铜跌3.34%，伦铝跌3.19%，伦锌跌1.64%，伦镍跌2.19%，伦锡跌2.66%，伦铅跌1.6%。

美股普跌。道指下跌0.86%，纳指下跌1.08%。近两周的美股明星英伟达大幅下跌3.63%。

周四整个金融市场表现可能让很多投资者感到困惑：为何在美元指数下跌的背景下，商品市场大幅普跌，美股也同样下跌？

按理说美元走软，应该对商品、美股等风险市场是利好啊。为何商品市场、美股会无视美元指数走弱利好呢？还有，金价为何显得上下犹豫？周四美元几乎尽吐周三涨幅，金价应该对应回到周二收盘位置2360美元附近才合理啊，为何也显得上行吃重呢？

我想很多对经济与金融市场缺乏立体式了解的投资者，一定会有上述困惑。

实际上，笔者一句话就能概括出原因：周四美元、黄金、美股、商品市场表现，是对经济下滑或衰退的担心！

当市场担心经济衰退时：

风险市场自然表现不佳；

市场预期美联储可能提前降息刺激经济，防止衰退。降息预期使美元疲软；

风险厌恶再度提振黄金避险需求。但周四金价表现相对于美元弱势又呈现出盘面滞涨特征，那是因为黄金也有商品属性。商品市场全线大幅疲软对黄金市场的利空，一定程度对冲了美元疲软对黄金市场的利好，故周四金价上行显得“矜持”。

在北京时间14点前的周四亚洲盘口，美元指数在周三收盘高位强势横盘，金价震荡趋软，彰显出相对于美元指引的盘面调整压力，最低下探2322.5美元。银价与其它商品金属大幅回落。油价虽然趋软，但因阶段涨幅不大，故跌幅并不明显。

此后至整个北京时间零点前后的欧洲尾盘及北美中盘交易时段，美元单边回落，尽吐周三涨幅。但美元回落并未阻碍商品市场继续下跌。美股开盘下跌之后，NYMEX原油价格也开始放大跌幅。而金价在避险需求提振下脱离亚洲盘面的2322.51美元低点，大幅回升约30美元至2351.7美元。

周四金融市场乃非常明显的风险厌恶运行特征！

隔夜零点之后至美国收盘，各市场轻微反向修正，但金价回软幅度略大，自高点回落约12美元。

从日K线形态观察，周四金价下探2322美元附近后，脱离低点，十字阳报收。综合整个金融市场表现观察，周四金价有抗调整运行特征。但短期依然未能摆脱月线作用力！至于月线作用力体现为支撑，还是压力，多空双方因屁股落座不同而或见解不同。然季度线逐渐上移，对金市终归技术利好。如若金价下行，季度线附近当体现出一定支撑，并对应着四月冲高回落调整的底部形态共振支撑。也即2300美元被有效击穿的可能性会越来越小。

周四wellxin贵金指数跌幅明显超过金价跌幅，主要乃银价大幅回落所致。而提前持续回调的钯、铂金价在周四反倒相对于其它商品金属呈现调整抵抗意蕴。

美元指数大致回吐周三涨幅，令原本明朗看涨的前景再度蒙阴。短期仍受制于季度线影响，然下方年线、半年线在104点附近的共振胶合支撑位置，难被击穿。

好些美国经济数据，其初值通常都有致力于影响、调节金融市场的目的。稍微正常的人，都不容易测准那些经济数据。再经季节性“大幅”调整，数据终值总体大致接近真实。而金融市场通常只关心当期数据初值对市场的影响，并不太关注对前期数据的调整修正。

但周四公布的美国一季度GDP修正值不一样，它只有修正值，没有新一期数据初值，故市场对数据的反应就更聚焦于修正值信息了。如美国实际GDP年化季率图示：

美国一季度GDP年化总值初值为28.284498万亿美元，周四第一次修正后，下调为28.255928万亿美元。对应年化季率由1.6%，下调为1.3%。

看似GDP总值的修正绝对值不大，但GDP年化季率从1.6%下调至1.3%，这个调整幅度可不小。无论欧元区，还是我们的GDP数据，极少像美国这般大幅调整修正的情况。

观其2023年一季度GDP年化季率，初值1.1%，第一次修正后为1.3%，终值修正为2.0%。观初值与终值差异，是个正常人都不容易测准。数据修正幅度极大，完全一幅体育老师统计的数据面相。

今年一季度美国GDP初值，经济学家们预期为2.4%，实际仅1.6%，第一次修正还继续下修至1.3%，这简直就似刻意羞辱经济学家。同样可谓羞辱经济学家的另一个典型的美国经济数据为非农就业数据，曾连续14个月让经济学家们“低估”其荣景。

就笔者长期跟踪、观察、思考，不少美国经济数据“艺术”有“调节金融市场”的目的，而终值则大体准确。

2023年美国一季度GDP年率为离奇的“低开高走”，今年美国一季度GDP年率连续“高开低走”呢？静候下个月终值信息吧！

无论如何，今年美国一季度GDP年率初值已大幅低于经济学家们的预期，且周四第一次修正值为继续下修，由1.6%大幅下修至1.3%。这说明美国经济强势韧性，有很多值得怀疑的成分。

剔除地产泡沫，剔除通胀因素，美国经济增长质量究竟如何？周四金融市场表现似乎投出了不信任票。

当经济、市场“孕育”危机情绪时，不利于风险市场，但利于具有金融避险属性的黄金市场。

实际上，美元也是一个避险币种。周四美元颓势，更多是一种市场就美元与美元利率预期逻辑关系的直观表象反应，笔者认为这种反应不太符合当前美国经济金融运行逻辑。

就美国GDP季度年率数据趋势来看，已第二个季度回落，市场对美国经济前景的怀疑合情合理！

最新一期美国美联储货币存量数据出炉了，我们进一步结合美国国债市场容量来观察思考美国流动性趋势的真实演化状况。首先观察美联储从货币端掌控的流动性阀门演化情况：

截止5月6日当周的美国M2货币存量为20.8638万元美元，同比增速为1.15%。

为了抑制恶性通胀，2023年美国M2增速一度紧缩至-6.30%。在2022年“无底限”高调宽松创60多年之最以后，2023年紧缩再创60多年之最。这调控水平！

虽最新M2增速已回升至零位上方，实质性紧缩周期“见底”了，略呈现出宽松。但20.8638万亿美元的M2货币存量，相较于2022年4月18日当周的22.0519万亿美元，依然减少了1.1881万亿美元。

故虽美国M2货币存量见底了，M2货币存量增速见底了，但并未从货币端开始进入明显的宽松周期。

如何衡量美国货币释放效率呢？笔者认为M2货币存量与GDP比值，是合理的量化方式之一，也即货币投放的经济产出效率如何。

该比值越高，证明货币泡沫越大，货币之于经济产出的效率越低。不难看出，自2000年以来，美国经济越来越依赖货币刺激，但货币刺激对应的经济产出效率越来越低，也即对应的长期泡沫越来越大。对应着，黄金超级大牛市！

2020年9月，M2比GDP上试95.72%之后，高位持续了一年多，于2022年二季度开始逐渐回落。最新数据为73.76%，依然高于2020年货币释放周期前的70.16%峰值。说明美国在2022-2023年即便经历了一轮创历史纪录的紧缩，但M2货币泡沫依然未能挤干至2020年前的状态。

就M2比GDP演化趋势观察，目前基本回到了2000年以来的正常趋势线上，如L趋势线图示。这说明，美联储货币端的紧缩调控，应该真的“见底”了！

相较于美联储货币、利率调控的“理性”，美国财政端的流动性调控，则更显“感性”。感性的进一步含义，就是财政流动性调控的专业性存争议。相较于美国M2货币端与利率较强的“趋势性”特征，美国财政调控的波动性更明显。如美国国债市值同比增速，及美国国债市值比GDP图示：

对比观察美国国债市值与M2货币存量增速，前者波动性无疑更明显。截止2024年4月的美国国债市值为31.7068万亿美元，同比增长6.97%。

前面笔者谈到，美国最新20.8638万亿美元的M2货币存量相较于2022年4月18日当周的22.0519万亿美元峰值，依然低1.1881万亿美元。但近一年多在流动性调控上不再多言的美国财政部，却早已偷偷地大肆开闸放水咯！

最新美国国债市值为31.7068万亿元美元，最高值为3月的32.2047万亿美元，也即四月国债市值相较于三月环比减少了近0.5万亿美元，创下2022年10月至今的最大月度环比降幅。为何下降？新一轮通胀明显抬头了呗！

但观2024年3月32.2047万元美元的国债峰值，续创历史新高，且相较于2022年9月紧缩谷值28.4328万亿美元，增加了3.7719万亿美元。对比观察最新20.8638万亿美元的美国M2货币存量，仅比2023年10月30日当周的20.6007万亿美元谷值多出约0.26万亿美元，远低于2022年4月18日当周的峰值。然美国国债却大发特发，财政端新一轮宽松早已开启！只是在高通胀持续背景下，实在不好意思宣扬“财政刺激成效”。因为即便财政刺激了这么多，老百姓依然感觉钱不够花，很多中下层需要兼职，甚至两份、三份兼职才能应付物价上涨对应的开销。而美国劳工部却将大量兼职视为美国新增非农就业数据。对外，在支持恶化地缘政治危机方面，美国也总显得“慷慨”！

故在财政刺激实际上已大幅悄然开启的背景下，过早期望美联储降息正式明着调门儿“宽松”，可能多少显得“一厢情愿”了！

关于美国财政端流动性刺激效率，参考货币端刺激效率的量化方式，用美国国债市值比GDP进行量化，最新数据为112.10%。大致“回调”触及了2020年前的峰值。

对比观察美国国债市值比GDP与美国M2比GDP曲线形态，前者波动性更大，后者更平滑，故笔者认为美国财政端的调控，长期以来更显“感性”。然美联储在最近的货币端调控中，也算离奇地感性了一回，其波动幅度远超债券调控的波动幅度。

最新美国国债市值增速为6.97%，去年12月及今年2月皆超10%。参考过去几十年美债市值增速，目前相较货币端，已提前进入了正常松紧的节奏。10%的国债市值增速乃过去50多年大概均值。

综上所述，无论财政端，还是货币端，美国实质性紧缩已经到位了。财政端早已提前进入宽松周期。在当前美国流动性实质上已渐趋宽松的背景下，寄希望于不通过经济衰退而令通胀回落，不太现实；寄希望于没有明显经济衰退而在股市、地产、通胀“三高”背景下过早降息，更不太现实！

最后，从看似“缥缈不定”的原油市场前景进一步旁证欧美通胀难难以下降。如NYMEX国际原油期货价格日K线形态，以及对冲基金在期油市场中的多头持仓、净持仓图示：

单纯观察原油价格日K线形态趋势，扑朔迷离，上下皆可。然实际上，当前油价在欧美无系统性经济危机的背景下，极难趋势性下跌。目前华尔街对冲基金致力于美国通胀调控利益而踩油价，脚都踩出血了。仅比完全踩不住的金价好一点！

诚如笔者昨日文章分析，五年、十年、二十年均线在当前油价略下位置胶合共振，构成油价极强宏观技术支撑；而当前商品市场总体强势又为油价提供了较好的关联利好市场环境。

再如中图NYMEX原油价格日线形态趋势图，当前油价即面临很强技术支撑，但同时也并未如其它商品金属一样有着更为明显向好的中期前景。

就2020年NYMEX原油价格主力合约见底6.47美元后至2022年见顶130.50美元牛市波段观察，该波段二分位在68.49美元理论位置附近，构成此后油价中期调整绝对有效支撑。该支撑进一步与2018年中期牛市顶部形态支撑共振。

但就阻速线理论而言，油价前景似坎虞。目前油价已跌出6.47-130.5美元阻速线1的2/3线支撑，看似2020年油价见底6.47美元以来的牛市结构存在被破坏的可能。

再就油价2022年见顶130.50美元后至2023年5月见底63.64美元中期调整波段观察，若油价欲彻底摆脱该中期调整趋势，需突破该调整波段阻速线2的2/3线反压。目前油价虽然横向靠近该2/3线，但距离有效突破其反压，进而确认中期涨势，似乎太遥远。然就当前欧美经济、金融运行状况，油市资金分布信息观察，笔者倾向未来油价会向上突破。

观下图，对冲基金在NYMEX期油市场中的多头持仓、净多持仓图示。目前多头持仓为322352手，净多持仓为219300手。无论基金多头，还是净多持仓，都处于十几年来绝对低位区，低于2017-2018年油价低得多时的持仓水平。这说明基金没有多余库存头寸来打压油价。理论上，可以新增空头打压啊！但基金有多大胆量敢于逆美国经济强势韧性，逆商品市场强势，不惧油价下方宏观技术支撑，大幅增仓空头打压油价呢？显然不敢！就似经历2022年三四季度教训之后，基金空头不再敢于黄金市场主动大幅增加空头与央行对着干一样！故只要没见欧美明显经济衰退信号，油价将极难下跌，并进而对应欧美通胀韧性将持续。