为什么说，深圳国资接管，是民营万科的最坏下场？

万科，最终还是走到了最坏的下场。

一年前，万科集团的境外美元债遭遇做空危机，其部分长期债券价格相较面值下跌超过50%，几乎沦为了垃圾债，这种情况很快随着资本市场传导回国内，让万科在短短数天内进入了股债双杀的局面。

危急时刻，深圳国资委强势入场表态：称万科是深圳国资体系中的重要成员，如果遭遇极端风险，会动用过一切资金、资源，尽一切可能帮助万科守住底线。

那时的人们，对深圳国资委口里的“一切”二字还没有具体的认知，直到郁亮辞任、万科被国资系全面接管后，市场才读懂了这背后的决心。

随着深圳国资委的下场，万科在本轮危机中已然无虞(yú)，但在我看来这恰恰是万科这家公司最坏的下场，很多人到现在还没搞清楚一个概念，那就是国资永远不可能为体系之外的资金兜底，它下场从来只干一件事，那就是处置风险！

只讲你听得懂的商业故事，大家好，我是咨云君。

万科的事从年前爆发至今，已经差不多半个多月了，在事件的相关解读中，一众舆论普遍认为这对万科这家公司来说是一件利好消息，但少有对国资接管万科的动作进行更进一步解读：比如国资接管万科的真实目的究竟是什么？是企业重整还是风险处置？一向被誉为混合所有制标杆企业的万科在本轮接管后，究竟是姓资还是姓社？

这两个关键问题的答案，不仅仅关乎一家资产规模1.3万亿的地产集团的存续，还将对整个社会的营商环境，尤其是社会资本参与混改的主观意愿产生剧烈影响。

国资接管万科的真实目的是什么？

一个可以被确定的事实是，不到万不得已，深圳国资委是不愿意接管万科的，否则其进驻的时间完全可以再早点，而非当下这个整个集团已经逼近信用破产的边缘时刻。

从DM查债通统计的数据来看，2025年全年万科总计有16笔境内债和2笔境外债到期，合计规模约为362.4亿元，其中约有98亿元的境内债将在一季度到期。

而根据万科在2024年9月份发布的三季度财报来看，公司（总部）账上持有的现金资产累计仅11.89亿元，1月27日，万科发布2024年业绩预报，宣布2024年度公司出现450亿的净利润亏损，同比降幅470%，是公司自1991年上市以来首次出现年度亏损。

这则业绩公告，基本宣告了万科捉襟见肘的现金资产难以得到补充，25年一季度债务到期之日，就是万科信用违约之时。

早在2020年8月，负债近2.3万亿的恒大集团就曾在深圳炸响，如今，被誉为中国地产最后一道防线的万科再次告急，截止2024年9月末，万科累计负债规模9828亿，其中有2497亿是合同负债，也就是已销售未交付项目，还有1741亿是供应商欠款。

万科如果倒下，其对市场的影响堪称灾难。

先后两家全国性地产企业在深圳出现经营危机，这种情况所带来的影响已经不单单局限在企业自身了，而是深圳作为一个财政单列单位，还有没有风险把控能力的问题。

这，就是深圳国资委不得不下场接管万科的背景。

当国资亲自下场后，一个问题摆在了眼前，究竟应该如何拯救万科？

是直接向万科输血补充流动性吗？如果选择直接输血，该输多少？

根据财新杂志2月6号的报道显示，万科此前向国资委开出的价码，是整整1000亿的流动性支持。

1000亿我相信深圳国资委能拿得出，但一个不得不强调的事实是，万科不是国有企业，他是混合所有制。

深圳国资委是在2017年宝万之争的时候，以372亿元的总对价从华润集团手中购买了万科15.31%的股份，此后几年以深铁集团为代表的深圳国资系在万科公司中的股份占比逐渐攀升至如今的27.18%。

刨除掉中央汇金手中的1.55%股份，余下71%的股份几乎都在社会资本手中，这种股份结构，也使得直接注资输血成为了一种公款私用的叙事。

并且在地产行情极度萧条的当下，谁也不敢保证直接输血就一定能救得了万科，深圳国资委体系内，也没有人能承受浪费1000亿国帑（tǎng）的代价。

于是摆在深圳面前的选择只有一个，亲自下场，以化债为核心目标重新整顿企业。

从资金方面来看，虽然国资委下场后，深圳地区的八家国有及股份制银行均出面表态坚定看好万科后续发展，将运用贷款、债券、信托等各种金融工具满足万科融资需求。

但国资委并没有从大开方便之门的金融渠道寻求支持，而是通过国资股东直接输血。

2月10日，万科发布公告表示，深铁集团拟向万科提供总额28亿的股东借款，用于偿还即将到期的公开债务，当然借款并非无偿，万科需向深铁集团质押市值约40亿的万物云公司股份，并约定一旦质押期内股价低于预警线，万科需追加质押相应资产。

与直接输血救援相比，这套化债方式更像是在处置风险，并且其所面临的风险显然更低，截止2024年末，万科总资产规模约为1.3万亿，负债总额9800亿，中间还存在巨大的操作空间。

而在企业管理上，1月27日除夕前夜，万科高层集体换帅，包括董事会主席、集团总裁、董秘等在内的原万科管理层宣布离任，深铁集团董事长辛杰出任万科董事会主席。

2月5日，更进一步的人事安排出台，10名来自深铁和深圳国资委体系内的人员进驻万科，对中高层体系完成换血，这轮布局后，深圳国资委基本上完成了对万科集团中高层所有重要权利的收拢。

以其中的战投部为例，这是万科自2006年组织架构调整以后的经营核心，全面负责公司战略、拿地投资、运营、营销和海外拓展等业务工作，在2月5号的人事调整中，战投部的总经理、副总经理等职位均遭到替换。

毫不夸张的说，在后续的企业经营决策中，国资将占据主导部分。

于是一个更扎心的问题就浮出水面了：危机度过后，万科是继续沿用这套国资体系经营管理，还是重新将权利让渡回其一直以来的职业经理人与事业合伙人体系呢？

我想，大家心中都有答案。

12月12日，在2025年度的经济工作安排会议上，针对房地产行业的描述为，有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线，文中提到了一个概念：推动构建房地产发展新模式，有序搭建相关基础性制度。

8年前，深铁集团在入主万科后对万科管理层许下了只参与分红，不干预集团日常经营的承诺，这项承诺的背后，是中国地产行业狂奔突进的黄金年代。

8年后，深铁集团下场全面接管万科的背后，是中国地产行业的叙述回路：由昔日的高周转高杠杆逐渐向精打细算、服务民生所转变的社会现实。

1300年前，杜甫在一个深秋的漫漫长夜中，叹出了那句惊世之问：安得广厦千万间？

那时的他恐怕想不到，在1300年后，在生产力跃升了不知道多少倍的今天，仍然有无数人在为一间120平的茅房皓首穷艰。

往事越千年，魏武挥鞭，东临碣石有遗篇。萧瑟秋风今又是，换了人间。