后台有网友十分关注中国中免，提到2025年１月27日中国中免的PE值是29.46倍，市盈率百分位为31.42%，PB值2.32倍，市净率百分位为0.62%，问到底是便宜还是贵？
关于这个问题，我个人觉得单纯看PE、PB百分位的意义不大。
一是因为企业所处的发展阶段、资产结构、体量均是动态变化的，过往历史估值的参照意义可能正在不断变小。
二是PE值的分子取的是当期的净利润数据，但是单一期限的净利润很多时候会受到一些偶然性事件的干扰，未必能够充分反映企业的真实盈利能力；同时PB值也可能受到并购、重组、增发等事项的影响，并不一定能够保证与过往在比较口径上是统一的。
因此，在判断股价高低之前，我们先得确认当前的PE、PB数据的含金量。
首先看PE，2024年的预计净利润为42.63亿，所谓29.46倍PE就是根据总市值除以42.63亿得出的一个数字。
这个数字能够体现公司的真实盈利能力吗？在我看来至少存在三点扭曲因素：
１、2024年日元汇率走低，以至于许多国人出于性价比考虑，大量在日本购买奢侈品，导致国内免税收入减少。
２、银行储蓄持续增长，国内消费市场陷入低迷，中产阶级变得节衣缩食。
３、由于疫情原因的影响，机场免税店人流量断崖式下滑，2020年之后公司的消费费用出现了大幅下降（机场租赁、提点费用减少），增厚了利润。自2023年起，机场人流虽然逐渐开始恢复，但由于疫情期间修订了合作协议，所以在2025年底之前仍然能够享受到低销售费用带来的红利。
三条扭曲因素中，一、二条实际上压低了公司的真实盈利能力，因为日元不会一直走低，且从经济常识判断，消费低迷也不大可能永久持续下去。
但是，第三条因素则明显拉高了公司近几年的业绩基数，随着机场人流的恢复（特别是国际航班），重签协议势必会发生，2026年之后销售费用再度大幅上升几乎是难以避免的事情。
所以综合评估之下，有贬有抬，2024年的盈利数据大体可以拿来一用。
再看PB，2022完成了港股发行上市导致净资产大幅增加。净资产增厚，PB值就会下降，这个市净率百分位0.62%实在有点偏虚。
故而，暂且仅可以把市盈率看作一个能用的参照指标。但是看这一指标的时候，也要考虑到与十年前、十五年前比，当下有两点不同的地方。
一是高PE需要有高增长作为支撑，随着体量增大，未来与过去相比，增速下降几乎不可避免。所以，接近30倍的PE对于过去而言或许是合理的，但是对于未来却未必。
二是十年前、十五年前免税属于独家垄断生意，但是近几年这种垄断状态已有所松动。当然，中免的特许经营属性本质上变化不大，分流也是有限度的，同时也存在海南离岛免税消费上限提高这些有利变化，综合起来看，消极影响到底能达到何种程度，目前很难作出一个合理的判断。
在这种背景下，市盈率百分位31.42%似乎也没有太大意义，所以我个人觉得还是做个假设，以现在的市值买下整个公司，预判一下依靠十年累计净利润是否能收回成本，可能更为靠谱一点。
比方说，当前中免的总市值是1252.69亿，如果以2024年42.63亿净利润为基准，那么未来十年需要年化增速达到16%，才可以通过十年累计净利润收回现在投入的市值成本。
考虑到过去十年，中免净利润增长只有11.23%的年化水平，未来减速的可能性远大于增速，显然16%的高增长要求大概率是达不到的。因此，就目前的价格而言，我倾向于认为中免仍然偏贵。
但是偏贵和股票会不会涨是两个概念，现实中股价未进入合理或者低估区间，就开始回升上涨的例子比比皆是，两者其实并没有必然联系（甚至有些股票从来就没有便宜过）。只能说对于没有持有该股的人来讲，如果严抠安全边际，最好还是尽量保持谨慎一点，不要太过冲动。
然而，从另外一个角度看的话，只要特许经营属性还在，中免仍然称得上是一家能赚钱的好公司。在跌了这么多之后，对于持有者而言，实在也没必要再割肉了，既来之则安之，慢慢坚守，时间终究会消化掉空间。
（风险提示：本文所提到的观点仅代表个人意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。）
