通胀的本质，以及未来会滞涨吗？

通胀是我们经常听说的一个词，即便是普罗大众，相信他们对于通胀也是耳熟能详。 今天，我们就来掰扯掰扯这个人人皆知的通胀。 通胀的本质通胀的表象是物价上涨，本质是商品供不应求。也就是说，一国的商品消费超过了生产，导致供给相对不足，生产和需求的缺口越来越大，物价上涨，通胀逐渐抬头。 那么，为什么会出现这种情况呢？ 驱动需求增长的主要动力是信贷。信贷虽然是周期性的，但是它具有即时响应性的特征，央行放水收水市场立马就有反应。相反，生产端就不同了，生产端没法即时像变戏法一样变出商品，必须要有生产过程。一来二去供给需求发生错配，通胀就产生了。 除此之外，居民收入也会推升通胀。一般而言，工资是刚性的，即薪资上涨容易下调难，看看当前的企业裁员就明白了。在通胀背景下，企业可能会选择转嫁成本而非降低成本，也就是维持薪资不变而给产品涨价，将上升的成本转移至下游消费者。同时，工资刚性也加剧了通胀的粘性，当前美国通胀难消也有这个有关系。 货币超发一定导致通胀吗？美国著名经济学家、货币学派创始人米尔顿・弗里德曼（Milton Friedman）在《美国货币史》一书中曾提出一个著名论断：“通货膨胀永远而且无处不在是一种货币现象。” 那么，货币超发一定导致通胀吗？ 非也。正如上面所说的，通胀的表象是货币，根源在于供需。如果没有真实的需求，超发再多的货币也没事，当需求向供给顺利传导时，货币才能真正发挥其定价功能。 举几个案例。 2008年美国次贷危机后，美国大规模QE，为什么事后没有引起显著的通货膨胀？ 一个原因是美国房地产泡沫刺破后居民需要时间修复资产负债表，需求本身就不好；另一方面，正如周金涛所提出的“全球共生模式”揭露的，美国受益于中国供应链带来的廉价商品，居于全球产业链中游的中国替美国扛下了通胀，身处下游消费端的美国成为了受益者。 再比如，日本在超级宽松的货币政策下，为什么衰退了30年？ 一是因为90年代泡沫破裂后，私人部门因资产负债表受损而将重心放在偿还债务上，这抑制了消费和投资，也导致了国民经济陷入长周期的衰退。另一方面，日本的老龄化非常严重，人口问题进一步放大了需求不足的问题。此外，超宽松的政策没有最大程度上刺激实体经济，反倒是增加了资本外流套利吃息差以及国际金融巨鳄利用日元进行套利。如渡边太太们，如巴菲特借日元购买日本五大商社股票。 通胀与利率的矛盾长期以来，通胀和利率就像一对孪生兄弟。经济高速增长，带来通胀抬头，反过来高利率又压制通胀，接着经济衰退，央行再降息，然后在低利率和低通胀刺激下，经济恢复增长，大概就是这么一个过程。很明显，通胀是因，利率是果，切不可因果倒置。 为什么通胀和利率如影随形呢？ 众所周知，实际利率=名义利率-通胀率。一旦通胀率高于名义利率，实际利率就会变成负值，这就代表着你手里的现金会不断贬值。那该怎么办呢？你可以把现金换成大宗商品、黄金等抗通胀的资产，但这最终会引发更猛烈的通胀。其次，你可以把现金放到其他更保值的地方生息，也就是常说的资本外流，但这会导致本币贬值，进一步引发输入性通胀。 发现了没，不管怎么做，后果都是通胀。因此，央行一般都会加息提高名义利率。 再回到开头所说的通胀的本质是供需错配，要解决通胀和利率的矛盾，比如重现上世纪八九十年代的“大缓和”，要具备哪些条件呢？ 根据经济学原理，经济的长期发展主要看人口、资本存量和生产效率。在经济发展初期，增加劳动力和资本存量会带来产出的显著增长。但随着劳动力和资本存量不断增加，若没有技术进步等其他因素的推动，单纯依靠劳动力和资本的投入，每增加一单位劳动力或资本所带来的产出增加量会逐渐减少。为了实现持续的经济增长，就需要提高生产效率，通过技术创新、管理优化等方式，克服边际收益递减的趋势。 这就解释了为什么那个年代经济稳定增长的同时维持了较低的通货膨胀率，因为1980年代正处于信息技术高速发展的时代，科学技术的跨越式进步从供给端带来了生产效率的飞速提升，供需得以匹配，造就了经济发展的黄金时代。 回顾历史，是为了知古鉴今。我们在经历了信息技术后时代-手机互联网的蓬勃发展后，近乎吃透了这轮技术红利，已经进入长周期技术瓶颈期，当前全球经济举步维艰、美国通胀难消也就不奇怪了。 康波萧条期为什么伴随着高通胀？毫无疑问，我们当前处于康波萧条期。 正是因为经济发展遇到瓶颈，全球从增量竞争发展到存量竞争，逆全球化、地缘冲突才会逐渐暴露，这些同样是果而不是因。 除了纯粹的经济学因素外，还有下面几个因素导致通胀是个大问题。 逆全球化引发潜在通胀在以前的全球共生体系里，资源国提供能源、工业国提供廉价商品、消费国负责消费，美国依靠强大的军事实力和强势的美元维持这套体系。同时，这套体系也是脆弱的，因为它注定了美国的高贸易逆差和高赤字。当达到一个临界点时，逆全球化就不可避免开始了。逆全球化会毁掉以前的产业链，中美不再互惠，俄欧互生龃龉，造成供给冲击。 在供给冲击下，各国经济从效率主导转变为安全考量，比如美国MAGA倡导制造业回流，势必增加产业链重构成本；地缘冲突加大各国担忧，大宗资源成为香饽饽。 美国的赤字率难题首先，高赤字是由于政府拉动投资和减税刺激消费导致的，这样人为制造的需求会拉升通胀。 其次，高赤字会扩大债务规模，若国债过量供应可能导致国债利率上升，但是政策基准利率同步升高的话会导致利息支出激增，进一步恶化赤字。结果就是政策利率左右为难。 再者，若政府通过发行国债融资，而央行通过购买国债（量化宽松）间接为赤字 “买单”，会直接增加货币供应量。过量货币追逐有限商品，可能导致通胀。 高赤字非常考验管理者的智慧，因为它会产生很多的矛盾。 比如，加息抑制通胀的同时加剧债务利息支出恶化赤字，但是降息又会引起通胀反弹。所以，利率到底要怎么调整？ 再比如，高赤字→债务规模膨胀→当利率＞GDP增速，债务长期难以持续，“借新还旧” 模式引发市场对主权债务风险的担忧，进一步推高利率→引发衰退→赤字继续高增长→利率继续加码，这妥妥一个恶性循坏。 从上面可以看出，高赤字大概率导致高通胀。要解决这个问题，必须采用降息+缩表，刮骨疗毒，否则后患无穷。 Zoltan的四种价格Zoltan的老师佩里·梅林(Perry Mehrling)曾提出货币“四种价格”框架，这四种价格分别是： 平价。指的是同一种货币不同种类的价格。现金、银行存款和货币基金份额应始终以1:1的比例进行交易。利率。指的是未来货币与现在货币的比率，代表了货币的时间价值。汇率。指的是国内货币与国外货币之间的比率。物价。指的是商品与货币之间的比率，一般指大宗商品的价格，以及受其影响的其他所有商品的价格。决定了食品、能源及核心商品的通胀水平。各国央行的指导和操作都是针对前3种货币价格，而前提是第四种价格-物价的稳定。一旦物价失控，高通胀将导致高利率，而高利率限制了央行的调控能力，也就意味着平价和汇率都将趋于不稳定。 近年来，全球货币超发（如量化宽松）、供应链冲击、地缘冲突等推高了大宗商品价格（如能源、粮食），导致物价中枢系统性上移。这一变化打破了前三类价格的平衡，高通胀迫使央行加息，放水侵蚀货币购买力、削弱主权货币信用，利率分化导致资本流动，汇率稳定性下降。 在一个没有地缘政治风险的稳定世界，从供给-需求链条来考虑，需求相比于供给更占主导地位，这时用经济学原理来分析是合适的。 但事实上，我们生活在一个不稳定的世界，逆全球化、俄乌战争等导致的地缘政治风险溢价在急速上升，此时供应链问题的影响远超过需求，这不是传统理论能解释的。 美国当前是“高赤字+高利率”，若特朗普坚定执行“低利率+低税率+高关税”，从现状和未来预期看，大差不差就是“类滞涨”。