一位大佬的投资答疑录

非完全进化体，是一位我非常仰慕的投资人。 前段时间为了拉票，非大搞了个投票问问题活动，针对各种板块、行业和个股，网友们提出了很多有质量的问题，非大也倾囊相授给大家答疑，这些都是实战中的经验总结。 我阅读了每一个评论，把问题和答案整理汇总了下，贴出来分享给众位读者，祝你们能从中得到启发，收获到不一样的知识和见解。 Q：对叉车出口如何看？ A：有两点担忧，一是出海领域的竞争有加剧的趋势，二是属于核心产业大范畴，政策风险相对大一些。出海资产偏重，供应链偏复杂，尚待验证。可能一两年后这些问题会清晰一些。 Q：请教非大，对于制造业企业，有没有可持续性的竞争优势，有的话是什么。或者说投资制造业，该看哪些因素？ A：从我们的关注领域及选股标准，核心看四大属性吧。足够的规模效应，相对复杂/差异化的商业模式或产品特征，渐进式而不非颠覆式创新，产品需求永续。 反过来看就是，门槛低同质化的，容易被技术和模式颠覆赶超的，产品需求基于文化流行而变化的。都是需要谨慎的。 Q：服装辅料龙头怎么看？ A：慢慢积攒优势的生意，同时也是展现中国优势的生意。近些年生意模式发生了质变，单纯的制造业向供应链服务转变。长期稳健收益的典范。个人认为，20-25倍市盈率都合理吧。保守点就按20倍中枢作为参考。 供应链服务意思是定制化，自主设计，即时响应，成套供应。都体现了服务属性。 Q：刚看完非大那篇写大选对出海影响的文章，想问下非大，如果懂王真的用中国加很多其他国家加一点的政策，对于一些产品比较同质化竞争激烈的企业，有没有海外产能是不是区别就很大了呢？ A：也看品类。过于简单的品类很容易转移或被他国替代。门槛太高或复杂的产品产能又很难出去。 得找头部企业刚好能成功走出去，对于中小竞争对手和他国企业仍有不小难度和差距的。这类企业受益最为明显。 对于黑电，电视技术进步看不懂，也不喜欢重资产模式。看当前中国企业展现出显著优势，但对投资而言宁愿错过吧。 对于白电，资产不重。可以压榨上下游。资产周转率很高。 Q：能说一下像是牛奶这种差异化不大的行业中，伊利和蒙牛到底是如何获得现在这样领先的市占率的么？是完全就依靠渠道和广告？其他像是光明这种企业为什么跑不过他们？ A：通过历史复盘，上述快消品公司的成长路径与竞争优势可以归结为：1、建立在规模制造与研发投入的产品优势；2、建立在传统大媒体时代的品牌优势；3、建立在传统线下销售模式的渠道优势。行业龙头公司基于“品质稀缺、信息稀缺、便利稀缺”，对稀缺资源进行垄断，建立起很高的竞争壁垒。而如今，上述稀缺正在被一一打破。 伊利的差异化体现在：上游资源稀缺，下游认知稀缺，渠道足够分散。 Q：非大，您之前有篇帖子说国内消费品面临渠道变化，类似于医药集采。想了解一下主要的依据是什么？是所有品类都面临这样的情况吗？ A：近一年80%的消费品企业在交流时都会直言几大平台的压力，包括原先一些细分行业头部品牌。消费者通过消费感知也能体察到这一点。 Q：想请教下放弃沙发这个品类的原因是什么？ A：主要是需求，沙发价格带宽，属于最容易降档的品类。此外，头部公司开店也步入成熟期。或许一些公司已具备股息价值。但性价比还是差一些。 Q：如果大幅提高关税，对福耀玻璃的未来影响有多大？ A：福耀美国有工厂。如美对外普遍加征关税，对福耀很可能是好事。 Q：虽然目前赛道不同，伊利和农夫山泉的未来前景怎么看？ A：伊利的参考前面的回答。农夫山泉饮用水及茶饮的需求更永续，线下渠道壁垒也更高。商业模式更优。但估值基本也给到了。 Q：请问手工具出海企业，其竞争优势是什么？ A：有两点是大多数竞争对手做不到的，一是将全球海量的sku及供应链整合在一起。二是与下游大客户及渠道建立长期互信关系。并整合零散的渠道。可能已经不是简单的制造业了。 Q：请问下出海企业选择的问题，重点关注哪些方面，主要抓手是什么的，比如毛利率，境外产能占比，对不同区域比如东南亚，欧洲，不同区域的出海企业如何看，然后就是有那些可以规避出海效益不好或者可能存在潜在风险？ A：一是品类不能门槛太低过于同质化。二是看商业模式，比如举过例子的服饰辅料与工具公司，可能已经不是单纯的制造业公司。从供应链服务（基于其模式的复杂性与服务属性）角度多理解一下。最后的结果就是竞争上看不到有力对手。最后尽可能找已经产能出海成功的。这事也没有那么简单。 Q：问个消费方面的吧，非大认为在今年政策的持续发力下，明年会不会通胀，消费股能否走出困境，哪些行业值得观察和入手？ A：需求端筑底问题不大。通胀预期不应过高。居民消费谨慎的态度也不是一两年能够扭转的。更为核心的还应关注消费品产业链议价权的变化。受平台压制的状态是否能够得到有效改观。 Q：想问非大保健品行业怎么看？ A：整体不是太看好，SKU多替代性太强，可选属性也强。消费认知长期会趋向于充分。 Q：请问美的在多大程度上受地产影响？ A：内销二成左右新房直接相关吧。整体影响不算大。 Q：想请教两个问题，1.当前内需消费板块最看好什么？互联网平台公司对于品牌的压力预计最终会呈现什么状态？2.当初从地产家居链切换到出海产业链过程中，是什么因素促使作出这样的核心投资方向的重大改变？（是高频跟踪的数据嗅到了危机，还是投资框架里有些东西发生改变等等） A：1、如果配置内需消费，我会优先考虑强现金流、竞争优势稳固的互联网、白电和消费建材公司。 2、从消费到出海，一是因为长期需求的确定性不同。二是因为商业模式的变化与阿尔法的阶段不同。选择公司的标准没有任何变化，出海行业仍是以大消费及产业链为主，比如白电、服饰辅料也属于内需消费。 最大的变化是全球都存在信息与渠道效率提升，品牌端优势弱化，制造与渠道端优势加强的趋势特征。这个趋势几乎也是社会与经济发展的必然。我认为认识到这一点对于投资而言至关重要。 网友评论：一个观察到的现象，类似小红书之类的种草或流量社区，一条龙形成购物，冲击了一些品牌不强的消费品。往常只要控制住终端渠道陈列辅以广告刺激，后来者就非常痛苦。新的流通速度下，能不能让消费者常常看到，并顺利购买，尤为重要。从地产家居到出海，是延伸，是聚焦公司的核心竞争力。内核没有变。 Q：非大怎么看小米？属于白电+出海吗？ A：小米属于优秀的管理层带领下在多个领域通过竞争胜出的公司，所经营品类也适合出海。我十分敬佩这类企业家和公司。 对于个人投资选择，还是更偏向于已经牢牢占据赢家位置的相对更“慢”的生意。对于前者，我自认为没有预先选出赢家的眼光。 Q：牛奶在国内渗透率还有空间吗？ A：个人判断应该不大了。饮食习惯毕竟不同，可替代品还是不少。类比发达国家可能不太合适。 Q：请教一下非大，怎么看待潮流玩具这个行业？国内市场是否会随着人均GDP的提升以及单身、悦己消费主义，稳步提升市场规模，龙头公司从中获取大部分的市场份额，以及供应链端良好的管理及规模优势提高净利率。海外市场逐步开店的过程中，东南亚市场能否维持较好的热度，获得欧美及日韩消费者青睐的概率有多大？ A：说实话，对于这类公司我自己也挺纠结。一方面挺认可其成长逻辑与竞争优势，一方面一直认为潮流属性与零售属性都是复杂且不断变化的。在判断时容易高估自身的认知。 既然是难题，本着先不亏钱的基本原则，那还是放弃。 对于具体业务细节和趋势，我的理解并不比长期跟踪的投资者与研究员更深入，就不误导了。 Q：想问一下飞天茅台的开瓶率有多少？ A：这轮地产泡沫破裂，无数研究员与投资者包括我自己，都低估了具有金融属性资产的巨大反身性。 并不是预测一定会如何。核心在于对于我们搞不清真实状况，也未曾有先例的事物，在认知上尽可能谦卑就好。 能获得稳定收益的资产组合并不缺。 在这件事上我没啥过人的判断，仅是恪守一些最基本的理念。 网友评论：非大的潜台词就是别在茅台投资上纠结了，搞其他稳定收益的资产组合。直白一点就是茅台不是好的投资标的了。 Q：零食赛道怎么看？ A：零食商业模式我一直不看好。多sku，相互替代，渠道变革强势。 Q：对于一些积攒了大量富裕现金的公司，如某高端白酒龙头和某厨电龙头，该如何给这些现金估值？如果公司一直拿这些现金不分，是不是就不该给估值？ A：能分不分一定是减分项，指望长期不明智。 Q：怎么看待地产产业链？ A：少数高壁垒、强现金流、愿意回报股东的消费建材公司，商业模式优于大部分消费品公司。在较低估值基础上，长期获得稳定回报问题不大。具体投资选择需要看自己的机会成本，以及对具体公司阿尔法的判断了。 Q：请问出海的安徽合力后续如何看？ A：这个行业出海利润率当前偏高，后续有竞争加剧的担忧。以及关税风险需要关注大选落地。产能出海是否成立有待友商进行验证。 之前讲过，现阶段我更看好美国不愿意自己做但能构建一定竞争优势的小生意。集中在轻工纺织服饰家电行业。叉车在政策上、竞争上、出海产能建设上，个人觉得多少还是有一些风险有待消除。 Q：大佬，看您17年关注过长安，现在汽车市场竞争激烈，现在持有有风险吗？ A：竞争激烈的市场，为啥要参与呢？ Q：大佬能详细讲讲美的集团前的估值情况吗？ A：长期稳健收益的典范，看其中的大量长线机构参与就知道了。市场定价很高效，12-18倍都属于合理估值，大多时候没有必要去博弈。 Q：请问您怎么看网易严选、淘宝心选这类平替家居类电商，规模受限、难以盈利的核心原因是销量还是商业模式的问题？而名创优品却能跑出来。 A：个人的理解是名创有很多冲动体现型消费品，在规模效应下，流量所带来的价值很高，IP的平均成本也更低。相比之下线上同质化的流量成本就很贵了，品类集合的规模效应也有限。 Q：想问问安克创新这种出海企业。所有的业务在海外，如果加关税的话，影响到底有多大？ A：据管理层交流，安克主要为外协生产，产能转移相对灵活。目前海外外协占比10%，对美业务占比50%多。此外安克产品单价并不高。具体风险根据上述信息来综合判断了。 Q：非大好像比较少提连锁餐厅这方面的消费标的及逻辑，这方面的投资特别要注意哪些？ A：国内这类生意很难做，消费者口味多元且多变，供应链也发达，租金高且受平台压制。 反而是口味没那么多元的国家，容易在某一品类上积累足够的品牌与规模效应。且需求存续时间也更长。 Q：如何看待速冻食品这门生意的壁垒和成长空间？ A：大单品可以建立足够规模优势及品牌优势。麻烦在于速冻食品每个品类都不会太大。一旦向外扩展就会遭遇品类过小或更加激烈的竞争。而不同品类之间多少也会有相互替代的特征。 再考虑到现阶段低价平台平价以至劣质产品的竞争。个人偏谨慎一些。仅供参考。 Q：简单讲讲对办公椅的看法吧。 A：我认为是个不错的品类。中高端产品复杂程度超过了很多家电产品。可以做出差异化与规模优势来。需求端也符合长期趋势。 Q：劲仔食品这几年的增长，是主要由渠道开发、渠道下沉带来的吗？如果是，未来持续性怎么样？ A：这几年一些零食公司的高速成长借助于平价零食渠道的快速扩张。这其中可能潜藏不小的风险: 首先开店和铺货阶段是营收增长最快的时期，由于存在库存需求导致上游出货高于终端需求。 其次这类品牌渠道在拓店时基于自身利益与竞争因素很容易导致行业整体店面过剩。这两点因素都会导致某一阶段上游出货的虚高。 最后是由于零售的复杂性与需求本身的多变，这类模式是否能长期持续？ 这些都是需要具体进行判断的投资风险。 零食类公司整体商业模式很一般。 Q：投资这么多年，能详细解剖说一下你最得意或者最失败的投资案例吗？ A：得意谈不上。应该说最依赖认知与投资能力发掘的应该是服饰辅料公司。虽然收益还明显比不上近10倍的白酒与6-7倍的白电公司。但回头看，后者借助了熊市的低谷，以及宏观与市场风格的大势。而前者的收益完全是在偏逆势的环境下依靠公司自身发展实现的。 最失败的案例是某家居公司，高估了公司自身的能力，低估了房地产周期的力量。几年时间，从几倍收益回撤到最终只赚了50%。 总结是，在进行公司分析与投资业绩归因时，应尽可能将时运/周期因素与能力因素区分开。 Q：请教一下您认为优秀的几种商业模式。 A：总结起来上千字都不够。个人整体偏好于已经建立显著竞争优势，看不到同级别竞争对手的慢生意。产品需求永续且有增长。我经常举例的公司基本都有这个特征。 具体优秀的商业模式和竞争优势，推荐你看《价值投资者的护城河》。案例非常经典且有代表性。 Q：长江电力和中国移动这类公司以后走势？ A：红利公司我倾向于买ETF。单看每一家都能挑出不少毛病。比如通信公司当期的消费压力，远期的大额资本支出。长江电力长期收益确定及稳定，按债券估值，中短期受宏观因素影响较大，也没啥好说的。 Q：请问消费类哪些公司值得关注？ A：能够将产品成功卖向全球的消费品公司值得长期关注。 你会发现这类公司在国内的经营状况通常也比大多数消费品公司好得多。 美的，小米，比亚迪，名创优品、泡泡玛特。（仅举例非推荐） 能把产品卖向全球，说明产品足够优异。 只有产品足够优异，在国内才不会在平台竞争的裹挟下陷入无序的、同质化的竞争。（依靠品牌也不好使了） 这是只是一个思路。极少数具备稀缺品牌与线下模式高壁垒的消费品也值得长期关注。 Q：请教消费品成长股卖出的问题，有什么方法判断卖出区间？ A：不同公司差异不小，一般而言超过25倍我就比较谨慎轻易不会重仓了。成长性没了也会卖出。 此外，某一两年的高速成长要小心，很多时候难以持续，此时最容易估值高，潜在风险大。 Q：怎么看免税的上海机场，未来精品店的开业会提高估值吗？估计三年维度，利润能回到50亿以上吗？ A：前几年就谈过观点，国内机场实控人与中小股东存在着明显的利益不一致的问题。机场建设存在很大外部性，他们倾向于大干快上，而机场本身的盈利并没有那么重要。 Q：关于安克创新。 A：刚听了某电子产品出海龙头的交流，主贴中也不少人问。列举一下要点： “公司对自身定位是一家产品公司，而非电商公司。我们坚信产品为王、用户为王。只有推出的产品不断创新，不断解决用户痛点，不短满足用户需求，才可以持续保持生命力。” 与我此前的理解一致，公司的核心优势就是不断创造出好产品。商业模式上并无特别的地方。 对于关税风险，公司认为对于白牌企业影响更大。做品牌的企业更容易解决供应链问题（因为本身就是依靠外协）。而产品本身又是消费者生活中不可或缺的。 网友评论1：有点担心海外代工产能变稀缺，代工价格上涨，甚至没有足够的代工厂让公司完全满足美国需求量。充电宝和扫地机公司都不想在东南亚建厂，都指望找代工就规避风险，不是很踏实，没有工具公司放心。 作者回复：有道理！拥有海外产能才是核心。非核心产业被追杀的风险非常低。 网友评论2：安克的弱点在于：1.如何看产品线这么多的问题；2.安克的电源、make、work、soundcore等其实只是产品的跟随，能不能真的做到创新品类。 网友评论3：小米核心能力是供应链能力，控制成本和利润，产品设计上和美的打法差不多，都是学习宜家。用户喜欢什么我就搞什么，质量不需要太好，凸显设计风格，小清新。 网友评论4：这两个问题没有答案，或者说，答案就是否定性的答案，这种生意模式就是不好，不是传统价投喜欢的公司，问题是，中国有千千万万这样的公司，我们能不能通过投这种公司挣到钱？如果可以，能挣到钱的公司有哪些特点？为什么安克起来了？后面它还能延续这样的奇迹吗？我认为，安克，小米这样的公司有几个优势，有些还可以延续。一是企业文化好，第一性，求极致，重视产品力，这是一个公司的生命力根基。二是独特的股权激励方案能充分激发员工活力，三是，经营思路正确，调整迅速，把国内优势在国外放大，说起来简单，但基本没有几个企业做到。我问过自己一个问题，为什么有的公司会壮大？不外乎两个原因，持续推出高质量新品，持续精准收并购。本质上，投资者是趴在企业经营者身上的吸血虫，经营者强壮，且愿意共存，我们才有的吸，安克阳萌是超级天才，且股权占比高，乐于分红，和小股东利益一致，也能确保在安克挣到钱。 Q：大佬怎么看待小零食行业呢？受益于零食量贩的崛起，甘源等品牌快速增长，而良品铺子等老品牌业绩面临巨大挑战，大佬怎么看待零食量贩系品牌的持续性以及后续演变？良品铺子等老品牌能走成困境吗？这个行业极度分散，貌似品牌粘性也很一般，企业的竞争优势是什么呢？ A：几年前就明确表示不看好: 1、受到食量与饮用量的制约，不同休闲食品、休闲饮品之间形成替代关系；2、休闲食品sku众多，供应链、库存、货架管理困难，经营效率很难有效提升；3、制造门槛低，产品同质化，同时又需要不断创新进行相互、自我竞争和替代；4、主动购买性与粘性较差，依赖流量，流量端趋向分散，头部企业难以在渠道端积累竞争优势。 不认为量贩零食模式能够改变这个行业属性。 Q：对于保健品行业的发展怎么看?随着科学的普及，蛋白质类的营养品，有可能出现大品牌，类似雅培的公司吗? A：除非是自有渠道，或品牌属性足够强，否则sku过多的商业模式都很麻烦。膳食补充剂整体上并不存在特别强势的品牌。反而可能会因为居民认知水平的提升、信息传播的高效与渠道品牌（包括大主播）的崛起而弱化。一旦消费者被教育后，膳食补充剂很容易形成标品，就变成白牌产品了。 出海手工具企业，也是sku很多，也非自有渠道，是企业其他哪方面优势让非大认同其模式？ 品类需求的稳定性直接决定整个产业链商业模式的稳定性。 单一品类的规模决定了规模效应的可发挥程度。 品类供应的复杂性与多样性又会延伸出相关性产品供应链服务平台的需求。 Q：现在工商银行怎么看的？ A：整体来看，我国国有大行在一定程度担当了央行的职责，如果相信国家信誉，并且不会被低价增发大幅摊薄。那长期大概率比理财与国债要强不少吧。这轮化债确实也有利于银行改善资产质量。 Q：怎么看待宠物行业？ A：国内竞争激烈，出海竞争格局与发展势头都不错。过去估值偏高，股息率偏低一直没重点关注。不过当前也不算便宜。长期看是个不错的出海方向。 Q：想请教下您对摩托车出海怎么看？记得您以前好像提过咱们出海可能还是更擅长主要看技术、成本的产品，摩托车个人认为不是特别依赖技术的行业（除发动机），且与出海地文化有较强相关性。 A：从纽扣工具到充电宝手机再到扫地机器人空调再到两轮车叉车再到整个新能源汽车链，有一定门槛需要不断局部创新的应用型产品中国制造业全面展现出竞争优势。 从竞争格局来看，不同领域竞争激烈程度不同，大多数领域未出现绝对的赢家。这与产品本身仍在不断创新迭代，且需求相对多元且不断变化，新玩家或相关领域公司不断涌入有关。有些领域海外竞争对手仍掌握高端产品及技术壁垒。 个人倾向于选择变化不会太快，已有中国公司成为绝对赢家（或寡头垄断），且基本没有新玩家进入的领域。最好是不断在抢竞争对手份额，而不用担心被抢的。 两轮车行业是值得关注的领域，中国企业展现出明显优势，新进入者少但市场头部厂商仍较多，基于产品创新与流行属性，竞争层面个人还是拿不太准。 Q：想听听非大聊一下当下的白酒以及什么情况下会对白酒感兴趣了？ A：中短期主要是渠道与库存去化问题，背后是全社会加杠杆到去杠杆的过程，这是共识但不好量化。 长期，说到底，白酒仍属于文化型产品（不同国家差异很大可以佐证这一点），在经济快速发展的量价齐升与品牌渗透期，白酒市场尤其是品牌白酒快速增长是自然而然的。 而一旦进入成熟期，没有任何逻辑与经验可以推断出未来我国会消费更多白酒，反而导致消费量下滑的因素不止一项。比如整个酒精大类品类丰富度大概率会不断提升。比如未来经济结构不同，商业文化是否也会随之变化。比如年轻一代的自我意识是否更强？ 这些因素都是需要考虑的，但每一项都很复杂。最后再叠加对长期经济增速的判断。早已不是一尺高的栅栏了。 Q：想问下怎么看电力设备出海呢，今年电力设备出海里配电和电表增速都比较快，打入海外供应链后应该是有一定壁垒的，从终局思维来看全球电力设备感觉也是个景气持续性蛮长的行业。 A：之前一直觉得估值偏高，貌似调整下切换到25年又可以好好看一下了。 Q：请问后续榨菜酵母这样的必选消费怎么看？ A：仅说商业模式，酵母比榨菜要稳固得多。酵母更偏必需属性，规模效应更为显著，竞争格局更优。酵母也是全球刚需品，出海前景更为广阔。榨菜除了享有部分品牌溢价盈利能更高外。其他属性均不如酵母。 如我此前所说，经济发展的必然方向是，绝大部分品牌会被高效的信息与渠道所削弱，而已经建立的制造端足够显著的规模优势，更不容易被撼动。 Q：请问非大能不能谈一下低估的参数，在公司确定的情况下，比如pe或者pb多少，或者股息率什么的。 A：实践层面，股息支付率40%以上，估值15PE以内尽可能贴近10倍，并确保不是在行业景气高点或盈利能力高点，尽可能在相对低点，此时投资历史盈利能力稳定的优质永续经营类公司就不太容易赔钱了。 定性依然还是最重要的，安全边际能够显著提升容错率（尤其是在A股）。而投资15倍、20倍PE以上的公司容错率降低，对定性的要求会显著提升。 Q：请问如何看待小米在国内白电领域对美的的竞争？美的份额会受影响吗？关于家电行业长期高强度竞争的问题我们应该从哪几个方面认识？ A：目前观察美的依靠平价品牌保住了市场份额。有点麻烦的可能是另外两家。小米白电的崛起所带来的行业竞争格局变化确实需要警惕。 好的一方面是，当前小米产品集中于大众价格带的大单品。在高端和相对细分需求方面，现有龙头仍有一定优势。此外，美的海尔海外业务布局更早。小米介入难度相对较大。 长远说实话我也看不清，但大概还是这几家在竞争，保持谨慎，持续跟踪吧。 Q：调味料市场应该不是很大，香菇酱股以后有没有什么潜力？ A：单说香菇酱未来需求有多少都很难预估。本身就受口味偏好的影响。除此之外还需要考虑其他调味品、食品公司的竞争。香菇原材料也不存在稀缺性。能去预期的最多是迎合一波中短期市场需求。我是不会碰这类公司。 网友评论1：认可非大观点。仲景我也一直在跟踪，但始终没敢下手买： 1、调味品、调味酱地方口味差异化比较大，想要通过一个大单品直接铺全国市场比较难。 2、这个行业竞争太激烈了。这么多年过去，老干妈和海天这类企业的相关营收规模大概就是30-50亿。 3、仲景本身优势也没那么大。如果说优势，可能就是依靠宛西制药这棵大树，以药的角度去理解食材可能有些不一样的地方。 公司是好公司，基本面也不错，但所处的行业，确实不怎么好。 网友评论2：作为长期研究仲景的老股东说两句，从23年年报开始，开始不披露各项单品和各个网络平台的经营数据了，巧合的是香菇酱从去年开始几乎没有增长，公司的声明是为了方便数据统计，我觉得这不是一个好理由。 24年一季度的业绩很亮眼，但是转折发生在24年二季度以及三季度，出现增收不增利，最主要的原因是成本费用的上升，说得直白点，就是电商红利吃完了，投产比开始上不去了，要花更多的钱去买流量，但是转化率不高。最明显的是抖音号粉丝几个月不增长了，抖音的销量也不增长了。（我常年跟踪数据） 线下的经销队伍是一直在扩充，但是营收却是下降的，线上缺少牛逼的团队，也停止大幅增长了，所以现在公司走到了比较关键的时刻，跨过去了，就是有希望做到百亿市值。