文/鹰觅君

房地产这两年赚钱不容易，当利润碰到天花板或掉头向下的时候，上市房企该怎么办？

金地给出了一个解决办法——投资私募基金。

临近年底，金地又撒出了一个大单——3000万与人组建私募基金。2021年一整年，金地投资私募基金的总额超过了5个亿，拔得了A股上市公司参与这一领域的头筹。

这些私募的投资对象都是新兴领域的创投公司，最终目标直奔IPO。

对于地产公司而言，5个亿不过一块地钱的零头，而用来投资私募资金，说不定能获取不菲的收益；如果投资不顺利，损失也不过九牛一毛。

金地把算盘珠子拨拉得山响，看起来这真是一门好生意，但地产界跟随者实在寥寥，为什么？

主要还是投资的风险和不确定性超高。鹰觅君之前采访过IDG创始人熊晓鸽，他们之前投资成功了一大票知名的大厂，包括百度、腾讯、携程等等。熊总曾经告诉我，前期投资最经常面对的是失败。

对绝大多数搞投资的机构而言，一般投10个创业期的公司，最后能成功一两个就算幸运的事了。

对这种蕴含着极高不确定性的投资，金地却乐此不疲，这背后其实是公司的主营——地产开发业务遭遇瓶颈，业绩成长性正面临严重考验。

扣非净利润由停滞到下滑

近两年来，金地的扣非净利润下滑明显，连续两年的前三季度都是负增长。对于主业是地产开发的金地而言，营收增长而净利润在下滑，原因只有一个，就是地拿贵了。

数据来源：雪球 制图：鹰觅房产

拿地成本越来越高，高到远远超过了营收的增长率，便会严重侵蚀毛利，再加上“四费”（销售费用、管理费用、研发费用、财务费用）也在上涨，就导致了净利润下滑。

金地拿地成本的上涨程度，同向和其他公司比一比，就知道有多厉害了：

数据来源：雪球 制图：鹰觅房产

金地拿地为什么会这么贵？

这和公司近年来的成长模式有关。

金地从2016年跨越千亿以来，只用了四年功夫，就达到了2400亿规模。只不过，实现这一规模，金地没用常见的加杠杆，而靠的是和同行合作的方式。2400亿规模，实际是把所有涉及项目的销售额加总起来的全口径数字，包括参股的联营和合营公司。

这样的规模其实很水，但很多时候市场和金融机构就是乐意看到这种浮华。

从2016年到2020年这五年间，金地土储面积增长很快，但权益占比只有50.8%、51.2%、52.3%、53.5%、53.1%，差不多就是刚过一半的水平。

这一模式有利有弊，好处是规模蹿升很快，行业地位上升了，名声好听了，融资价格变便宜了；弊端是分账后的实际所得较少，与宣传业绩的落差较大；还有一点，就是拿地成本的不可控。

在土地公开市场上，不时会发生合作方一拍两散的事情。发生这样的事，绝大多数都是因为主导方把地拿贵了，另一方算不过来账便只能退出。

金地土地成本快速上涨，与合作模式高度相关。地拿贵了，然后还照单全买，这也说明了公司整体上对成本这块的研究或控制能力较弱。

另一方面，金地在各地还以小股操盘的方式进行合作，如果合作方把地买贵了，并表到公司财报中，最终也会推高营业成本；同时，小股操盘获得收益少，对应的却是全部的土地成本，也会让收益和成本不成比例。

地产公司现在的业绩，反映的是前两年的运营情况。在当下，金地依然高度倚赖合作模式，少数股东权益占比还在提升，三季报显示高达43%，去年同期还在34%。如果公司继续缺少对成本的把控能力，以及延续小股操盘模式，也就意味着未来的利润情况同样不乐观。

数据来源：雪球 制图：鹰觅房产

蹊跷的投资收益

上面我们说到一点，合作模式带来的一个问题，是暴涨的规模与净利润的不匹配。

因为规模这种数字游戏，可以随便拿去怎么套在自己头上都行，但落在账面上的净利润可是实实在在的业绩，高就是高，低就是低，清清楚楚，明明白白。

高度依赖合作模式的金地，用了一个大招来化解这个问题——用投资收益来弥补地产主业的利润不足；并且，为了得到更好看的扣非净利润，一直将非经常性损益当成经常性损益计入到扣非净利润里面。

这句话有的拗口，简单来说就是，金地将非主业收入计入到了最关键的盈利指标里面。

鹰觅君从公司的2021年半年报，截了一张这样的图：

图片来源于公司2021年半年报

这是一张公司2021年中报里的投资收益的明细图。可以看出，公司的投资收益来源很广，除了常规项——按权益法核算的来自合联营企业的收益外，还有众多其他收益项目。

对于大部分其他项，金地应该都将其列入了非经常损益，这其中却没有包括占比较大的股权重估收益，就是上图中红框里的内容。

什么是股权重估收益？

简单说，一个公司卖掉了全资子公司的50%股权，如果这部分股权升值了，那么剩下持有的50%股权价值也会升值，这部分溢价就是股权重估价值；买入合联营公司的股权，如果股权升值了，那么之前持有的股权溢价，也属于股权重估价值。

在所有A股实业公司中，没有一家公司是以买卖下属公司股权为主业的，所以股权重估收益是妥妥的非经常性损益，而金地的扣非净利润却没有把这部分收益剔除掉。

今年上半年，金地的扣非净利润是18亿，如果扣掉5亿的股权重估收益，税后实际数字应该是在14亿左右。

最新的前三季度报告显示，公司投资收益为41亿，其中21亿是来自联合营公司的常规收入，剩下的20亿为其他投资收益。

三季报一般都是粗框架，公司没有披露剩下这20亿投资收益来自哪里，但对比半年报明细，应该还是来自原来的项目。

三季报列示的非经常性损益只有8200万，计算一下就知道投资收益里有19亿的非经常性损益，被计入到了扣非净利润里面。

公司前三季度的扣非净利润为32亿，如果扣掉这19亿的非经常性损益，税后本来的数字其实只有18亿左右。

对于一个2000亿朝上规模的地产公司来说，横向和同行比起来，这点主业净利润是不是太寒碜了。

结语：

综上所述，我们可以看出，金地的扣非净利润即便经过大笔修饰，依然难改下滑趋势，可见地产主业的盈利能力可能已经十分危急。

管理层应该早已提前知晓了公司的困局，所以才会用搏一把的心态去投资私募基金；与此同时，公司还加大了对股票和其他金融工具的投资。这些急于提升和拼凑利润的做法，从另一个侧面也说明公司主业疲弱的发展趋势。