此处，不知你有没有留意到一个特例——老板电器，它采用代理制，不同于经销商制，因而预收款项较少，出现在第三象限。

不过，以上信息如果你仔细读，还能读出另一个细节问题：浙江美大的销售费用率很低，怎么做到的？

此处，还有一个关键原因：扁平化的渠道模式。

截止2017年底，其有一级经销商1200 家，一般1个经销商开2-3 家门店，按照2017年的收入，平均每家一级经销商的营收为100万元左右

另外，从前五大客户的销售额占（仅占5.03%），可以看出客户比较分散。

销售渠道链条越长，渠道费用往往越多，导致利润留在渠道环节

而扁平化的渠道结构中，代理层次减少可以减少渠道费用，同时经销商享受较高的利润空间，积极性高

从销售费费用率对比来看，老板电器、华帝股份明显高于浙江美大。他们都属于传统渠道

从省级一级代理商到市、县级别的二三级代理商，再到KA、专卖店等渠道，链条较长。

另一个小家电企业——飞科电器，2017年飞科电器销售费用率仅为7.63%，同样很低

而其中一个原因就是，其与浙江美大类似的扁平化销售渠道

扁平化的渠道，使其和经销商共享利润空间，这也是高毛利率的原因之一。

综上分析，它的护城河就在在于两个词：渠道和品牌

我们来看看这个阶段的估值——营收、利润高速增长，ROE快速上升，PE稳定在40X-45X之间。

自2018年6月起，本案的股价和估值双双暴跌，股价从最高点的22.06元，一路跌至10.12元，跌幅高达54.12%，PE跌至18倍——这，又是怎么了?

答案：核心因素在于，增速受调控影响，放缓了。

2018年Q1至Q3，其营收增速分别为53.15%、49.30%、31.45%，你看，增速明显放缓。

究其原因，还是房地产调控政策收紧、新进入者增加导致竞争加剧

所以，估值下跌的逻辑，跟之前我们研究的老板电器、索菲亚（同属房地产后周期公司）类似

ROE仍维持高位，但市场估值对增速的变化相当敏感，导致了这样的基本面逻辑：

调控紧缩——营收增速下滑——估值下杀——杀到ROE支撑的内在价值位置——调整回升

在这个链条中，业绩增速影响估值调整方向，而投入资本回报率则影响内在价值。

不过，即使是增速放缓，但是，近三年50%的复合增速，搁在白电、厨电，甚至是最近快速增长的定制家居行业，都算得上很耀眼

可以说，集成灶行业是家电领域前景最大的红利赛道，正值快速成长期

而作为行业开创者，浙江美大当然不会放弃抓住行业发展的红利的机会，未来，它又会怎么布局？

预知后续，且听下回分解

不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎