作者：Jeffrey Young
“就业增长远超预期，但低失业率和高薪资增长并不令人意外。美联储的信心是否再次错位？”
- 纽约时间2024年10月4日上午10:08。
与共识水平相比，即月的上行意外：九月份的非农就业人数（NFP）为+25.4万，深数宏观（DeepMacro）的预测值为+12.5万，周一我们发布预测时的市场共识水平为+14.6万。过去两个月有7.2万的上行修正。失业率为4.1%（上个月和共识水平均为4.2%），驱动因素是就业岗位的大幅增加（可能同时有多个就业人员），以及劳动力呈趋势性增长。平均时薪月环比上涨0.4%（共识水平为0.3%，上个月为0.5%），相当于年同比4.0%（八月份为3.9%）。总之：报告很强劲，高于我们对就业增长的预测，但与我们对薪资和失业的警告一致。这导致对美联储需要大幅降息及通胀消亡的信心产生疑问。我们正确的部分失业率没有上升。薪资的强劲增长——对前一个月有上行修正，且本月远超预期。去年夏末秋初的薪资协议（Teamsters、全美汽车工人联合会（UAW）等）现在到了进行年度计算的时候（更不用说，其他行业也在继续）。从行业来看——临时工作拖了后腿，但幅度很小（-1.5万）。餐饮行业的就业坚挺（+6.9万），我们在预测里指出这是一个上行风险的来源。我们在行业方面的观点是正确的，却搞错了整体非农就业人数，这有些奇怪。我们不正确的部分整体非农就业人数增长本身。没有哪个行业表现突出，但医疗保健、休闲（包含餐饮行业）、专业服务……如果这些行业和其他几个行业都高于预期2万，就能得到正确的非农就业人数。图1a显示了名义和实际工人收入增长（员工数*工时数*时薪）。自2023年8月以来，整体的实际收入增长一直在2.0%-2.6%的范围内。九月的整体实际收入增长为2.7%，是自2023年7月以来的最高增长率。这根本称不上是衰退。
图1a. 美国：名义和实际的整体工人收入增长，2020年1月-2024年9月（三个月移动平均数的年同比）
来源：深数宏观（DeepMacro）和彭博社。
注：名义收入增长=非农就业人数*平均工时/周*平均时薪。通过CPI（上个月彭博社的共识预测）进行平减。
对经济的影响在就业报告和其他报告所有数据的基础上，美国的深数宏观（DeepMacro）经济增长因子几乎没有变化（低于趋势值-0.47个标准差，见图1b）。今天发布的就业数据属于“收入”类别（图1b中的绿色柱状），对整体经济增长因子产生稍微大一点的消极影响。整体非农就业人数增长以及家庭部门就业率的增长产生了积极影响，但报告中一些薪资方面的细节比整体非农就业人数数据更疲软。这一方法考虑了大量的信息，而不仅仅是整体非农就业人数。它传递的信息就是经济与过去几个月所处的位置差别不大。没有出现衰退，但也没有呈现出繁荣的景象。而且，重要的是，经济中潜在的通胀力量没有得到消除，可能比美联储（和市场）最近认为的更为强劲。图1b. 就业报告发布之后的深数宏观（DeepMacro）美国经济增长因子，2022年9月-2024年9月（十年平均数标准差）
来源：深数宏观（DeepMacro）
对市场和政策的影响在我们的预测中，由于深数宏观（DeepMacro）预测值低于市场共识水平，我们认为这次非农就业人数发布的非常短期的市场风险是美元走弱、利率走低。这就是我们的规则——我们观察的是我们的预测值高于还是低于市场共识水平，我们假设这一点会反映在市场定价中。考虑大量其他信息的更中期的深数宏观（DeepMacro）FX-1模型，之前是净做空美元头寸（尤其是兑英镑）。与市场远期利率相比，中期的短期利率模型STR-1做多美元利率。因此，应对非农就业人数发布这一事件的短期风险策略为维持净做空美元的头寸以及做多美元利率的头寸。截至撰写本文时（纽约时间上午9:00），美国两年期利率和美元都有所上涨；因此短期风险管理策略不正确。同时，自去年夏季降息预期出现以来，深数宏观（DeepMacro）的STR-1模型普遍倾向于反对更激进的降息预期，这一观点或多或少得到了证实。由于美联储主席鲍威尔的评论，市场对美联储将有50个基点的大幅降息的预期已经基本消失，这一预期将被完全忘却。事实上，美联储大幅加息的理由是为了防止失业率的上升。而失业率连续两个月下降——自八月底杰克逊霍尔会议上鲍威尔主席透露这一点以来，两次发布的就业报告中失业率都下降。任务完成了！或者，更确切地说，经济一开始就不需要。从经济角度来看，激进的宽松政策——从每次降息的幅度以及明年年底前降息的总数方面来看——似乎都没有必要，除非中性利率确实比目前利率要低得多。但很难确定中性利率到底在哪里。应该将注意力转回到通胀上。也就是说，就业市场已经自峰值水平有所降温，但通胀仍具有粘性：--就业增长健康。
--失业率低。
--薪资增长仍然很高。
--工会正在战斗。10%是新标准：
--“用具有误导性的计算欺骗公众不利于与国际码头工人协会（ILA）达成协议”，达杰特会长说到，“即使在六年协议中每年薪资有每小时5美元的上涨，也只相当于约9.98%的平均年增长率。”（参见《在与ILA领导层的多次谈话中，美国海事联盟（USMX）坚持的低工资，遭到ILA薪资等级委员会的拒绝》https://ilaunion.org/in-multiple-communications-with-ila-leadership-usmx-held-firm-to-stingy-wage-offers-rejected-by-ila-wage-scale-committee/）。
对美联储的可信度有何影响呢？鲍威尔主席曾对这两点非常自信：（a）需要进行降息以防止失业率的大幅上升；（b）通胀已经消亡。很明显（a）严格来说不正确，在短期内肯定更不正确。（b）则尚无定论。我们并不是说通胀将飙升，只是说可能需要保持一点谦逊。失业率如此低，而且有非常明确的信号表明劳动力认为自己有议价能力的情况下，关注通胀风险似乎是明智之举。衡量美联储可信度的一种方式是估计其论调对市场的影响程度。图1c显示了深数宏观（DeepMacro）短期利率模型STR-1的一些考虑因素变量的价值。我们显示了“基本面”考虑因素变量（深数宏观（DeepMacro）经济增长因子和通货膨胀因子）以及“央行言论”变量，央行言论变量是对美联储（在政策声明、新闻发布会及讲话中）对经济增长和通货膨胀的偏好进行的机器驱动的解读。粉色框中的人形图标表示有多少个模型选择该指标作为三个月基础上两年掉期利率（相对于远期利率）的重要驱动因素。（用蓝色）突出显示的图标越多（每个图标代表10个模型），表示有越多的模型认为该变量是重要的。我们可以看到有很多模型（30到40 之间）选择基本面（包括经济增长和通货膨胀）。但只有几个模型选择央行言论指标。尽管媒体和策略师（很容易被误认为是“市场”）都对美联储给予了极大的关注，但从中期来看，美联储的论调在实际的市场中没有那么重要。可以肯定的是，从短期来看，美联储的论调还是重要的。但美联储的预测严重错误，又过分自信，从中期来看，市场已经不再关注美联储。过去两个月就完美的体现了这一趋势，当然这也引发了一些关于美联储的尴尬问题。为什么美联储如此自信？图1c. 深数宏观（DeepMacro）美国短期利率模型STR-1概要，最新（2024年10月3日）及此前四周（经济增长和通货膨胀因子单位为十年平均数标准差，央行言论单位如示）
来源：深数宏观（DeepMacro）
深数宏观(DeepMacro)由华尔街资深经济学家和IT界著名数据科学家创建，利用人工智能分析大量经济数据，将其量化为经济增长因子、通货膨胀因子、全球投资风险因子等指标，预测全球宏观经济趋势。全自动的算法系统利用“大数据”在官方数据发布之前，分析经济状况并获取对市场重要但官方数据未能很好覆盖的数据。基于这些指标，深数宏观(DeepMacro)构建了各种资产类别的中期投资组合，包括短期利率、外汇和全球资产配置，都取得了很好的业绩。深数宏观(DeepMacro)与世界各地的金融机构，包括主要银行、主权财富基金和全球对冲基金等密切合作，提供付费内容、专有指标和咨询服务。有关更深入的数据分析和专业解释，请联系info@deepmacro.com。
