谈及地产股很难不说融创，同样谈论企业化债也要讨论融创，融创或成为国内规模房企化债的重要样本。中国房地产史上无论是顺周期收并购上规模，还是逆周期减负债求生路，融创都是名满江湖个性鲜明不可忽视的存在。

22年12月融创完成境内信用债券整体展期，23年11月融创境外债务重组方案生效落地，24年10月融创利用难得的政策窗口期配股募资12.05亿港元用于境内债问题。这个时候很多房企效仿无门，完全是股票流动性已经完成境外债重组给予的恩赐，不得不说背后是否有高人指点？

24年11月27日融创境内债发布持有人会议通知，重组议案将于24年12月2日至12月9日期间进行投票。据悉融创境内债重组范围包括"H6融地01"、"H融创05"、"H融创07"、"PR融创01"、"20融创02"、"H1融创03"、"H1融创01"、"H1融创03"、"H1融创04"光证-国海-前海一方供应链金融2号资产支持专项计划下"H21融01优"，金额约154亿元。

重组方案选项包括：调整方案、留债债券购回、债转股和以资抵债选项。融创将在2025年2月后支付8亿元债券购回现金，并不晚于2025年未支付留债规模1%的现金。

具体来看：

·(一)降息留债留债展期至2034年，不晚于2025年末支付1%现金，剩余本息2029年12月起兑付；利息PIK化且票息调至1%随本金在到期日支付。

·(二)债券购回现金削债的债券购回选项上限为8亿元现金，超过则按比例分配价格为20%每张，拟于2025年2月末开放申报登记，当然持续面值不是100的回购价格当然不同。

·(三)债转股债券购回获配后开放股票选项登记，预计增发5亿股并可酌情提高，发行人获13.5股/张的经济收益权，转换价格约为7.9港元/股(根据汇率调整)。定增后11个月内持有人每月初可发送交易指令，中介操作后尽量在3-6个月内安排境内资金兑付收益(四)以资抵债。以资抵债选项总价值不超过30亿元，可回收为35元/张，不足部分发行人回购补足，期限预计不超过4年。

总体来看就当下行业背景来看，选项二应该会被选满。选项三和选项四落地有点难度，有些细节问题可能还需要政策及监管支持。

·选项一就当打底了，对家底厚的债权人也许无所谓，名义上债券只是展期。根据当前方案债券购回拟削债32亿元，债转股拟化债近37亿元，以资抵债30亿元票面，如果顺利落地将累积化债近百亿。

显然就如何导致当前房企面临的困境而言，并非完全是企业单独的问题，所以最终情形一定是多方充分博弈后一起分担风险吸收损失，达到市场化出清的效果。毕竟山不转水转，未来无论是拿地开发、更新改造、代建代管都还是有的做。

地方政府要化债可以找中央借钱，当然也要严控各类新增隐债，减少非必要采购支出，还得把压箱底的优质地块拿出来卖(最近的上海、深圳)。房企要化债很多情况下都无法指望股东，(类似远洋)核心还是靠自身努力，销售也基本指望不上(资金强监管)，只能是在监管指导债权人支持情况下，通过征信资产增发股票(还不一定满足条件)，等筹集必要资源来进行债务重组。

而且这次显然与2022年不同，各方都要把预期降下来得立足最坏情形，把房价企稳后再修复的预期时间拉得足够长才行。尤其是债转股，毕竟是能在短期股价能翻倍的股票，想象空间大，流动性比债也好得多，应该是债务重组的重要抓手！

本质上资产价格泡沫化之后，有着漫长的价值回归过程，房价不可能快速跌下来，但预期可以一次性打满，早达成重组早日出清也意味着更多的出路。当然可能少部分债权人也会想，不能让融创这么容易过，不然后面的房企纷纷效仿，方案越来越差怎么办？其实还能有其他什么办法？真以为ZF会救你帮你化债？政府的经营性负债都暂且不说一堆有息负债在那，规模可比房企大得多。

官方数据显示，2023年末我国政府全口径债务总额为85万亿元，其中国债30.03万亿元，地方政府法定债务40.74万亿元(其中一般债务余额15.87万亿元，专项债务余额24.87万亿元)，隐性债务14.3万亿元。按照国家统计局公布的2023年国内生产总值(GDP)初步核算数126.06万亿元计算，政府负债率为67.5%。

但本质上讲，国有投资平台的债务就是地方政府的债，地方政府跟地方国有投资平台就是一家。2023年末城投债规模还有60.8万亿，但这两年土地出让规模连年下降，城投债里面应该还是有相当一部分可以归类为隐形债务的。如果再算上20万亿政府负债率就提升到了83%，再多算点隐债负债率就超100%了。

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